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5년 후에 자동차를 팔기 원한다고 가정해보자. 매각대금은 과거 평균에 의하면 구입가격의 25%에 해당하는 3,000달러이다. 실제로 이 가격에 판다면 매각대금 3,000달러와 장부가치인 691.20 달러의 차이에 대해 정규소득세율로 세금을 납부해야 할 것이다. 한계세율이 34%인 기업에게 세금은 784.99달러이다.

이 경우에 세금을 내야만 하는 이유는 시장가치와 장부가치의 차이가 "초과" 감가상각으로 자산이 매각될 때 징수되어야 하기 때문이다. 이것이 의미하는 바는 그 자산에 대해 2,308.80달러를 추가적으로 감가상각하였다는 것이다. 감가상각에서 2,308.80달러를 더 많이 공제하였으므로 784.99달러의 세금을 적게 납부하였고 단지 이 차이를 더 부과해야 한다.

이것은 자본이득에 대한 세금이 아니다. 일반적으로 자본이득은 시장가격이 본래의 비용을 초과했을 때만 발생한다. 그러나 자본이득이냐 자본이득이 아니냐는 궁극적으로 세무 당국이 결정한다. 그 기준은 매우 복잡할 수 있다. 대부분의 경우에 자본이득세는 무시하겠다.

마지막으로 장부가치가 시장가치를 초과하면 그 차이는 세금계산에서 손실로 처리된다. 예를 들어 2년 후 자동차를 4,000달러에 판매하였다면 장부가치가 시장가치를 1,760만 달러만큼 초과한다. 이 경우에 598.4달러의 감세효과가 있다.

감가상각비 계산은 상당히 기계적이다. 많은 조건들이 붙지만 기본적으로 모든 자산은 특정한 분류에 속하게 되어 있다. 자산의 분류는 세금을 내야 하는 자산의 수명을 결정한다. 자산의 세금수명이 결정되면 자산의 비용에 고정된 비율을 곱해 연도별 감가상각비를 계산할 수 있다. 감가상각비를 계산하는 과정에서 예상잔존가치와 실제 예상 경제적 수명은 감가상각비의 계산에서 명시적으로 고려되지 않는다.

일부 전형적인 감가상각분류가 표에 기술되었고, 포에서는 소수점 둘째 자리까지의 해당비율을 정리하였다. 토지는 감가상각될 수 없다는 점을 기억해야 한다. 감가상각비가 계산되는 방법을 살펴보기 위해 12,000달러의 비용이 드는 자동차를 생각해 본다. 자동차는 보통 5년 자산으로 분류되어 있다. 표를 보면 5년 자산의 첫 해 감가상각비율은 20%임을 알 수 있다. 따라서 첫 해의 감가상각비는 2,400달러이다.

두 번째 해의 해당비율은 32%이므로 두 번째 해의 감가상각비는 3,840달러이다. 이 계산을 다음과 같이 정리할 수 있다. 가속상각법 비율의 총합은 100%가 된다. 결과적으로 자산비용의 100%, 이 경우에는 12,000달러를 모두 감가상각한다. 현행 미국 세법에서 감가상각비를 계산하는데 자산의 경제적 수명과 미래의 시장가치는 중요하지 않다. 결과적으로 자산의 장부가치는 실제 시장가치와 다를 수 있다. 

투자안을 분석하는데 있어서 지급이자나 배당금과 원금상환같은 금융비용은 포함되지 않을 것이다. 왜냐 하면 프로젝트의 자산으로부터 창출되는 현금흐름에 관심이 있기 때문이다. 제2장에서 언급한 바와 같이 예를 들어 지급이자는 채권자에의 현금흐름 항목이지 자산으로부터 현금흐름이 아니기 때문이다.

보다 일반적으로 표현하면 프로젝트 평가의 목표는 NPV를 추정하기 위해서 프로젝트로부터 현금흐름과 프로젝트를 취득하는 비용을 비교하는 것이다. 프로젝트에 드는 자금을 조달하면서 회사가 실제로 선택한 부채와 자본의 특정비율은 경영자가 기본적으로 프로젝트의 현금흐름을 소유주와 채권자 간에 어떻게 나눌 것인가를 결정하는데 따른 결과이다.

그렇다고 자금조달의 방식이 중요하지 않다는 것은 아니다. 다만 별도로 분석해야 할 일이라는 것이다. 주의해야 할 점은 몇가지 더 있다. 첫째, 오직 현금흐름의 측정에만 관심이 있다는 것이다. 게다가 회계적 의미에서가 아니라 실제로 발생하는 현금흐름을 측정하는데 관심이 있다. 둘째, 세금은 명백한 현금흐름이기 때문에 항상 세후 현금흐름에 관심이 있다. 사실 증분현금흐름이라고 표기할 때 이것은 세후증분현금흐름을 의미한다.

그러나 세후현금흐름과 회계적 이익 또는 순이익과는 완전히 다른 것임을 기억할 필요가 있다.

궁극적으로 좋은 자본예산 평가방법은 두 가지를 제시해야만 한다. 첫째, 특정 프로젝트가 좋은 투자인가? 둘째, 하나 이상의 좋은 프로젝트가 있지만 하나만을 채택해야 한다면 어느 것을 선택해야 하는가? 이번 장의 요점은 오직 NPV 평가방법만이 두가지 질문에 항상 옳은 답을 해 줄 수 있다는 것이다.

이런 이유로 NPV는 재무에서 두세 개의 가장 중요한 개념들 중 하나이다. 그리고 NPV는 앞으로 여러번 언급될 것이다. 그럴때마다 두 가지를 명심해야 한다. NPV는 항상 자산 혹은 프로젝트의 시장가치와 비용의 차이이다. 재무관리자는 양의 NPV 프로젝트들만을 가려 내어 채택함으로써 주주에게 가장 유리한 행동을 한다.

마지막으로 NPV는 시장에서 일반적으로 관찰될 수 있는 것이 아니라 추정되어야 한다는 점에 주의해야 한다. 항상 잘못 추정할 가능성이 있기 때문에 재무관리자들은 프로젝트를 평가하기 위해 여러 가지 평가방법들을 동시에 사용한다. 다른 평가방법들은 프로젝트가 정말 양의 NPV를 갖는지 아닌지에 대한 추가적인 정보를 제공한다.

평균회계이익률법: 예상순이익이 첫 해에 1,000달러, 두 번쨰 해에 2,000달러, 세번째 해에 4,000달러인 3년간의 프로젝트를 검토하고 있다. 비용은 9,000달러인데 프로젝트 수명인 3년 동안 잔존가치가 0이 되게 정액법으로 감가상각될 것이다. AAR은 얼마인가?

그림에서 볼 수 있듯이 투자 A와 투자 B의 교차율은 11.1%이다. 이 숫자를 어떻게 얻게 되었는지 궁금할 것이다. 실제로 계산은 매우 쉽다. 한 프로젝트 현금흐름에서 다른 프로젝트의 현금흐름을 차감하는 것으로 시작한다. 이 경우에는 투자 A에서 투자 B의 현금흐름을 차감할 것이다. 실제로 계산은 매우 쉽다. 한 프로젝트 현금흐름에서 다른 프로젝트의 현금흐름을 차감하는 것으로 시작한다.

이 경우에는 투자 A에서 투자 B의 현금흐름을 차감할 것이다. 그러면 다음과 같은 결과를 얻을 수 있다. 이제 이러한 현금흐름의 차이로부터 IRR을 계산해야 하는데 11.1%가 될것이다. 투자 B의 현금흐름에서 투자 A의 현금흐름을 차감해 계산해도 교차율은 여전히 11.1%가 되는지 스스로 증명해 보자. 어떤 투자의 현금흐름에서 어떤 투자의 현금흐름을 차감해야 하는지는 아무런 문제가 되지 않는다.

IRR은 그 단점에도 불구하고 실무에서는 NPV보다 더 인기가 있다. 아마도 NPV가 못하는 부분을 충족시켜 주기 때문에 널리 사용되는 것 같다. 투자를 분석할 때 일반 사람들 그리고 특히 재무분석가들은 현금가치보다 수익률에 대해 말하기를 더 선호하는 듯 하다.

비슷한 개념에서 IRR은 또한 투자에 대한 정보를 간단하게 전달하는 방법이기도 하다. "사무공간을 개조하면 수익률이 20%이다" 고 어느 경영자가 다른 사람에게 말하는 것은 10%의 할인율로 NPV가 4,000달러이다라고 말하는 것보다 간단해 보인다.

거래소의 입회장에는 팔각형의 모양을 한 피트라고 하는 여러 개의 스테이션이 있다. 이 스테이션의 위와 옆에 많은 터미널 스크린을 갖춘 다수의 카운터가 있다. 사람들이 그 카운터의 앞과 뒤에서 비교적 정지된 상태에서 일을 한다. 다른 사람들은 거래소의 입회장을 돌아다니는데 자주 거래소 벽면을 따라 설치되어 있는 여러개의 텔레폰부스라고 하는 칸막이 방으로 돌아간다. 

전체를 보면 마치 개미집 주위를 돌아다니는 일개미를 연상하게 된다. 저 아래에 있는 모든 사람들이 무슨 일을 하는지와 많은 사람들이 왜 이상하게 생긴 상의를 입고 있는지 의아하게 생각하는 것은 당연하다. 거래소의 입회장 활동의 개관으로 간단히 어떤 일이 일어나는지 알아보자. 팔각형 모양의 스테이션에 있는 카운터는 스페셜리스트 포스트이다.

스페샬리스트는 자신들이 담당하는 주식을 감시하고 관리하기 위해서 보통은 포스트 앞에서 일한다. 스페셜리스트를 위해 일하는 사무직원들은 카운터 뒷편에서 일한다. 거래소 벽면에 늘어선 많은 작은 방에서 거래소 입회장으로 움직였다. 다시 돌아가는 커미션 브로커의 무리들은 고객의 주문을 전화로 받아 주문이 실행되는 스페셜리스트의 포스트로 걸어가고 주문의 실행을 확인해 주며 고객의 새로운 주문을 받기 위해 다시 돌아간다.

NYSE 입회장에서의 활동들을 좀더 잘 이해하기 위해서 스스로를 커미션 브로커라고 생각해보자. 당신을 고용한 증권회사의 고객으로부터 월마트 주식을 2,000주 팔아 달라는 주문을 방금 전화로 받았다. 고객은 가급적이면 빨리 가장 유리한 가격에 주식을 팔아 주기를 원한다. 당신은 월마트의 주식이 거래되는 스페셜리스트의 포스트로 즉시 걸어간다.

월마트 주식이 거래되고 있는 스페셜리스트의 포스트에 접근해서 현재의 시장가격에 관한 정보를 터미널 스크린에서 확인한다. 스크린에는 마지막 거래가가 25.63이고 스페셜리스트는 주당 25.50에 매수한다고 적혀 있다. 주식을 스페셜리스트에게 25.50에 즉시 팔 수 있지만 그건 너무 쉬운 일이다.

대신 고객의 대리인으로서 최선의 가격에 거래해야 할 의무가 있다. 당신의 책임은 주문을 처리하는 것이며 가장 만족스럽게 주문을 실행하는 서비스를 제공해야 한다. 따라서 월마트 주식을 사기 원하는 고객을 대표하는 다른 브로커를 찾아 나선다. 운이 좋게도 스페셜리스트의 포스트에서 2,000주의 주식을 사려는 주문을 받은 다른 브로커를 쉽게 찾을 수 있었다. 딜러의 매도가는 주당 27.75달러였기 때문에 25.63의 가격에 각자의 주문을 실행하자고 합의했다. 

이 가격은 대략 스페셜리스트의 매수가와 매도가 사이의 절반에 해당되어 각각의 고객은 고시된 가격보다 260달러만큼 절약할 수 있게 된다.

채권의 쿠폰 수익률은 10%인데 투자자들은 12%의 수익을 요구하기 때문에 채권은 할인되어 거래되어야 한다. 채권이 이자를 반기마다 지급하기 때문에 지급이자는 매 6개월마다 50달러이다. 요구수익률은 매 6개월마다 6%이다. 마지막으로 채권의 만기가 20년이므로 6개월 단위로 총 40번의 기간이 있다. 따라서 채권의 가치는 40번의 6개월 기간에 6개월마다 50달러에 대한 현재가치와 액면가 1,000달러의 현재가치를 더하면 된다.

1,000달러를 12%로 20년 동안 할인한 것이 아니라 6%로 40기간 동안 할인했다는 점에 주의해야 한다. 그 이유는 채권의 연간 실효수익률이 12%가 아니라 12.36%이기 때문이다. 따라서 1,000달러 액면가의 현재가치를 계산할 때 20년간 12.36%를 사용해도 동일한 답을 얻을 수 있다.

채권 현금흐름의 현재가치는 현재가격인 911.37달러이다. 쿠폰은 12기간 동안 매 6개월마다 40달러이다. 액면가는 1,000달러이다. 따라서 채권의 수익률은 미지수인 할인율에 해당된다. 채권은 할인되어 거래되고 있다. 쿠폰율이 8%이므로 수익률은 그 이상이어야 한다. 이 문제를 시행착오법에 의해 계산하면 12% 혹은 6개월마다 6%를 시도해볼 수 있다. 

여러차례의 시행착오를 거치거나 기계의 도움을 받아 수익률이 10%혹은 6개월마다 5%임을 알 수 있다. 관행대로 채권의 만기수익률은 2 X 5% = 10%이다. 따라서 실효수익률은 10.25%이다.

S&S 항공의 소유주 마크 색스톤과 토드 스토리는 사업을 확장하기로 결심했다. 그들은 새로이 고용한 재무분석사인 크리스 구스리에게 건축자금을 조달하기 위한 10년 만기 장기채 2,000만 달러를 신규로 발행하기 위해 주관회사에게 협력을 요청하도록 지시했다. 크리스는 레인즈 엔 워렌 회사의 증권인수담당 다니엘르 랠스턴과 S&S 항공의 채권에 어떤 특징을 고려해야 하며 쿠폰율은 얼마가 되어야 할 것인가에 대한 협의에 들어갔다.

크리스는 채권의 특징에 대해서는 알고 있었으나 이러한 특징들에 대한 비용이나 이익을 확신할 수 없어 채권의 특징들이 채권 발행물의 쿠폰율에 어떤 영향을 주는지 분명하지 않았다. 당신은 다니엘의 조수인데 그녀는 당신에게 채권 특징들이 채권의 쿠폰율에 미치는 영향을 기재한 메모를 크리스를 위해 준비하라고 요구했다. 그녀는 각 특징에 대한 장점과 단점들도 같이 포함되어 있기를 원했다.

채권의 만기수익률은 이자율의 변동이 없다고 가정했을 때 투자로부터 벌어들일 수 있는 이자율이다. 만약 만기 이전에 채권을 매도한다면 그 때 실현되는 수익률은 보유기간 수익률로 알려진 수익률이다. 

8% 연이표채를 오늘 1,105달러에 매입했다고 가정하자. 채권의 만기는 10년이다. 투자를 통해 기대할 수 있는 수익률은 얼마인가?

쿠폰율과 가격 이외에는 모든 점이 동일한 두 종류의 채권을 검토하고 있다. 둘 다 만기는 12년이다. 첫 번째 채권은 쿠폰율이 10%로 935.08달러에 거래된다. 두 번째 채권은 쿠폰율이 12%이다. 얼마에 거래할 것으로 생각하는가? 두 채권이 매우 유사하므로 동일한 수익률이 되도록 가격이 정해질 것이다. 먼저 10%의 이표채의 수익률을 계산한다. 전과 같이 진행하면 채권은 할인채이기 때문에 수익률이 10% 보다 크다는 것을 안다. 이 채권의 만기는 12년으로 상당히 길다.

장기채 가격은 이자율 변동에 상대적으로 민감해 수익률은 아마 10%에 가깝다는 것이라는 것을 안다. 약간의 시행착오를 하면 수익률이 실제 11%임을 밝힐 수 있다. 11% 수익률에 두 번째 채권은 120달러 쿠폰이므로 프리미엄에 거래될 것이다. 많은 재무계산기는 채권가치를 계산할 수 있는 복잡한 루틴이 내장되어 있다. 그러나 계산기마다 상당한 차이가 있어 모든 재무계산기가 그런 기능이 있는 것은 아니다. 그래서 어떠한 재무계산기에서도 작동할 수 있는 채권 문제를 다루는 간단한 방법을 설명하려고 한다.

물론 시작하기에 앞서 계산기 내용을 지워야 한다는 점을 잊지 말자. 그 다음 만기가 12년인 두 채권을 살펴본다. 첫 번째 채권은 935달러에 거래되고 액면이자율은 10%이다. 여기서 채권의 액면가를 나타내는 미래가치인 1,000달러와 채권의 연간 액면이자를 나타내는 1,000달러의 10% 또는 100달러의 이자지급액을 함께 입력했다는 점에 주목해야 한다. 또한 현재가치로 입력한 채권의 가격에 음수의 부호를 붙인 점도 주목해야 한다.

두 번째 채권에서 적절한 수익률이 11%라는 사실을 알고 있다. 이 채권은 액면이자율이 12%이고 만기가 12년이다. 그렇다면 채권가격은 얼마인가? 답을 구하기 위해서 적절한 값을 넣고 채권 현금흐름의 현재가치를 계산하면 된다. 여기서 자세히 설명해야 할 중요한 사실이 있다. 현재 가격이 902.29달러이고, 만기가 10년이며 액면이자율이 6%인 채권이 있다고 하자. 앞에서 언급했듯이 대부분의 채권은 실제로 반년마다 이자를 지급한다.

이 채권도 그렇다고 할 때 채권의 수익률은 얼마인가? 답을 구하기 위해서 적절한 숫자를 다음과 같이 입력하면 된다. 채권이 실제로 매 6개월마다 30달러의 이자를 지급하기 때문에 30달러를 입력했다는 점에 주목할 필요가 있다. 마찬가지로 6개월이 사실상 20번 있으므로 N에 20을 입력했다. 수익률을 계산해서 3.7%를 구했지만 이는 6개월간의 수익률이라는 점을 잊지 말아야 한다. 따라서 정확한 값을 구하기 위해서는 두 배로 해야 한다. 7.4%가 채권의 연간 수익률이 될 것이다.

연금의 특수한 형태 중 중요한 것은 균등하게 발생하는 현금흐름이 영원히 계속될 때이다. 현금흐름이 영원하기 때문에 그런 자산을 영구연금이라고 부른다. 특히 캐나다와 영국에서는 영구연금을 콘솔이라고도 부른다. 영구연금은 현금흐름의 수가 무한하기 때문에 각 현금흐름을 할인해서 가치를 계산할 수 없는 것은 분명하다. 다행히 영구연금의 가치는 가장 쉽게 구할 수 있는 것으로 판명됐다.

예를 들어 매년 500원의 현금흐름이 영원히 발생하는 투자를 보자. 그러한 투자에 요구하는 수익률은 8%이다. 이 투자의 가치는 얼마인가? 이 영구연금의 가치는 다음과 같다. 

영구연금의 현가 = C/r=500원/0.08=6,250원

이것으로 다수의 현금흐름이 발생하는 투자의 가치를 계산하는 것에 대한 논의를 마친다. 지금까지 아마도 연금문제를 풀기 위해서는 온라인 계산기를 사용하기만 하면 된다고 생각할 것이다. 그러기 전에 이제 보게 될 워크더웹 박스를 살펴보라.

많은 웹사이트에 재무계산기가 있다. 이들 사이트 중의 하나가 머니침프이다. 당신이 은퇴할 때 백만 달러가 있는데 향후 30년간 매년 동일한 금액을 인출하려고 한다. 10%의 이자율을 벌 수 있다면 매년 얼마를 인출할 수 있겠는가? 답은 96,435달러이다. 무엇을 하는지 이해하는 것이 중요하다. 직접 위의 것을 계산해보면 106,079달러를 얻어야 한다. 어느 답이 옳은가? 물론 여러분의 답이다!

머니침프에서는 연금을 정규연금이 아닌 선불연금의 형태라고 가정한다. 선불연금은 기말이 아닌 기초에 지급이 이루어진다는 점을 상기하자. 이 이야기의 교훈은 분명하다. 우선주는 영구연금의 중요한 예이다. 기업이 우선주를 판매할 때 매입자는 영원히 매기간 마다 고정된 현금배당을 받을 것을 약속받는다. 이 배당은 보통주에 배당이 지급되기 전에 지급되어야만 하기에 우선이라는 용어를 사용한다.

펠리니가 주당 100달러에 우선주를 발행하기를 원한다고 하자. 이미 발행된 매우 유사한 우선주는 주당 40달러에 거래되고 있고 매분기마다 1달러의 배당금을 지불한다. 펠리니가 우선주를 팔려면 얼마의 배당금을 지급해야 하는가? 이미 발행된 우선주의 현재가치는 40달러이고 매분기마다 1달러의 현금흐름을 영원히 지급한다. 이것은 영구연금이므로 이자율은 2.5%다.

다른 우선주와 경쟁하기 위해서는 새로 발행되는 펠리니의 우선주도 분기마다 2.5%를 지급해야 할 것이다. 따라서 현재가치가 100달러가 되기 위해서 배당금은 매 분기 2.5달러가 되어야 할 것이다. 

이자율이 명시되는 방식은 많기 때문에 상당한 혼란을 초래한다. 이자율이 명시되는 방식은 때로는 전통의 결과이고 때로는 법령이 정한 결과이다. 안타깝게도 이자율은 때때로 돈을 빌리는 사람과 투자자를 오도하기 위해 의도적으로 기만하는 방식으로 명시되기도 한다. 

첫 해에 100원, 둘째 해에 200원 그리고 셋째 해에 300원을 예금하면 3년째에 전부 얼마가 되겠는가? 이 중 얼마가 이자인가? 더 이상의 돈을 예금하지 않는다면 5년째에는 얼마가 되겠는가? 이자율은 전부 7%라고 가정하자. 3년동안 각각의 액수에 대해 미래가치를 계산해보라. 100원은 2년 동안 이자를 벌어들이고, 200원은 1년 동안 이자를 벌어드리며, 마지막 300원은 이자 수익이 없다는 점에 주목해야 한다. 그러므로 미래가치는 628원이다.

일련의 현금흐름들에 대해서 현재가치를 결정해야 할 필요가 자주 있을 것이다. 미래가치와 마찬가지로 두 가지의 방법이 있다. 한 번에 한 기간씩 할인해 나가든지 각 현금흐름의 현재가치들을 계산해서 더하는 방법이 있다. 1년 째에 1,000원 그리고 2년째에 2,000원이 필요하다고 하자. 9%의 이자를 받을 수 있다면 미래에 위와 같은 액수를 정확히 충당하기 위해서 오늘 넣어야 할 액수는 얼마일까?

다시 말해서 9%의 이자로 두 개의 현금흐름에 대한 현재가치는 얼마일까? 일련의 미래 현금흐름의 현재가치는 단순히 주어진 할인율에서 미래의 현금흐름과 정확히 같아지도록 하기 위해 현재 필요한 금액이다. 다수의 미래 현금흐름들에 대한 현재가치를 계산하는 다른 방법은 한 번에 한 기간씩 현재가치로 할인해 오는 방법이다. 이를 설명하기 위해 앞으로 5년 동안 매년 말에 1,000원을 지급하는 투자가 있다고 하자.

현재가치를 구하기 위해 매년 지급되는 1,000원을 따로따로 현재로 할인하여 이를 다 더할수 있다. 다른 방법으로 제일 마지막 현금흐름부터 한 기간씩 할인해 그 다음의 현금흐름에 더할 수도 있다. 그 다음 이 액수를 다시 한 기간만 할인하여 3년째의 현금흐름에 더한다.

이러한 과정은 필요한 만큼 반복되어질 것이다. 이어지는 리얼리티 바이트 박스에서 보듯이 현재가치를 계산하는 일은 다른 현금흐름들과 비교하는데 매우 중요하다. 당신이나 당신이 아는 누군가가 정기적으로 복권을 산다면 거액의 복권에 당첨되는 것보다 벼락맞아 죽을 가능성이 20배 더 크다는 사실도 이미 알고 있을 것이다. 

당첨될 확률이 얼마나 작은가? 여기 메가밀리언 로또에 당첨될 확률을 다른 사건과 비교한 표를 살펴봐라. 스테이크 경마는 딴 돈을 한 사람이 몰아서 갖는 경마의 한 종류인데, 당첨될 확률은 복권과 다를 것이나 더 높지 않을 수도 있다. 아마 역사상 일등 상금이 가장 많다고 한 광고는 펩시의 10억 달러이다. 하루 작업으로는 괜찮은 것이나 그래도 작게 쓴 글씨를 읽어야만 한다.

당첨자는 처음 20년간 매년 500만 달러, 다음 21년부터 39년까지는 매년 1,000만 달러 그리고 40년째에는 7억 1,000만 달러를 일시불로 지급받게 될 것이라는 내용이다.